思享丨發現格雷厄姆的「盲點」

偉人之所以成為偉人,是因為他所定義的真理通常與事實或實在相一致。但是,沒有任何一個真理的定義能被普遍接受,其中的原因就是「有盲點」。對於格雷厄姆最出名的「香煙屁股」理論,芒格一點興趣都沒有,他表示格雷厄姆「沒有意識到有些生意值得前期投入」,撿「」香煙屁股不是好生意,並給出了自己的理由。

巴菲特說,「本·格雷厄姆教會我買便宜貨,而查理把我推進了不要光買便宜貨的投資方向。這是他對於我最大的影響。要把我從格雷厄姆有局限性的觀點中釋放出來需要巨大的力量,那就是查理的意志力。他讓我視野變得更開闊。」

本期阿爾法合夥人【思享】欄目將為大家分享芒格對於格雷厄姆理論盲點的修正,以及其意義所在。

來源:一只花蛤的價值投資

作者:姚斌

盧·辛普森也是查理·芒格的老朋友,因此他可以近距離地觀察芒格先生。辛普森認為,芒格沒有思維定勢,想法常常與眾不同。在一些事情的看法上,芒格經常持與巴菲特持相左的意見,但芒格並不認為這樣做有什麼不對,因為「如果有一個錯誤我們中的一個沒有想到,那很有可能兩個都想不到。」

比如,在對待本傑明·格雷厄姆這件事上,芒格並不和巴菲特一樣對格雷厄姆特別有感情或者特別欣賞。其實芒格先生與格雷厄姆也是老朋友。他們同住在一個城市,因此兩人得以熟識起來。這兩個人有許多相同的地方,比如都崇拜並刻意模仿本傑明·富蘭克林;各自的大兒子都因病早逝;都擅長諷刺性的幽默;都對文學、科學和教育後代感興趣;都喜歡引經據典;都是出了名的正直、忠於目標和尊重事實。尤其在獨立思考上,正如辛普森所說的那樣,芒格可能沒有意識到他的思考方式與格雷厄姆是如此的相像。

然而對格雷厄姆的一些觀點,芒格並不讚成。「我認為很多都是無稽之談,」芒格直截了當地說,「完全無視現實情況。」為什麼呢?因為他發現格雷厄姆的思想「有盲點」。所謂的盲點,就是對經驗的某些方面的否認和忽視。就像格雷厄姆,他「沒有意識到有些生意值得前期投入。」對於格雷厄姆的「香煙屁股」,芒格對此一點興趣都沒有,因為他認為這不是好生意。他對於溢價購買資產相當保守。「我從來不會買進超出內在價值的股票——除非在很少情況下有華倫·巴菲特這樣的人在負責買賣,」芒格說,「很少有人值得你多付一點錢以獲得和他之間的長期合作優勢。投資遊戲總是要同時考慮質量和價格,關鍵就是用付出的價格得到更好的質量。事情就是這樣簡單。」芒格認為格雷厄姆的方法在他的那個年代(30年代)適用,現在而言,如果一家企業陷入危機,資產負債表上的東西也會隨之消失。而且你無法完全撇開員工,將公司營運資本打包帶走。而且,目前類似格雷厄姆標準的「廉價股」也都消失了。

芒格指出,格雷厄姆也很少談及管理,他總是認為,管理中的信息常常被扭曲,容易誤導大眾。但芒格認為,正是能辨認出一些公司管理的優勢和內在動能,才能使得自己對於一些高出帳面價值2-3倍的公司做出更好的判斷:它們仍可能是被低估的。芒格又提到一個非常重要的觀點:從長期來說,一只股票的回報率跟企業發展是環環相扣的,如果一家企業40年來的盈利一直是它資本的6%,那在長期持有40年後,你的年均收益率不會和6%有什麼區別——即便你當初買的時候檢的便宜貨。如果該企業在20-30年間盈利都是資本的18%(ROE),即便你當初出價過高,回報依然會令你滿意!芒格這個判斷得到過傑裡米·西格爾教授的數據支持,即便在1973年泡沫最高峰買入漂亮50股票的人,在20年後依然能超越市場,取得不錯的回報。但這並不成為「任何價位下都可以買入偉大公司」的理由。

不過,芒格先生還是讚同格雷厄姆最基本的理論。不僅如此,他還認為格雷厄姆是「偉人」,理由是格雷厄姆從來沒有正確預測過市場。芒格又說,格雷厄姆使用的方法,他和巴菲特都喜歡,「對於私人投資者來說,價值的最基本概念就是當你買進賣出證券時,衡量依據是內在價值而不是當時的價格——我認為這種理論永不過時。」對於格雷厄姆提出的「市場先生」系統,芒格尤其讚不絕口。他說,將市場剝離出來,作為一個每天都可能給你機會的人,這一點對巴菲特建立自己的體系太重要了。

財經作家卡羅爾·盧米斯在《財富》雜誌上撰文說,芒格遇見巴菲特的時候已經對於好生意和壞生意之間的差別了然於胸。多年來他一直向巴菲特灌輸自己對於好生意的概念。1972年,後來並入伯克希爾的藍籌印花以帳面價值的3倍買下了喜詩糖果,開創了好生意的年代。巴菲特同意盧米斯的說法,「本·格雷厄姆教會我買便宜貨,而查理把我推進了不要光買便宜貨的投資方向。這是他對於我最大的影響。要把我從格雷厄姆有局限性的觀點中釋放出來需要巨大的力量,那就是查理的意志力。他讓我視野變得更開闊,」

當然,巴菲特也是「逐漸改變的」,他說,「我並沒有一下子從猿變人或是從人變猿。」不過,從此以後,巴菲特「開始非常熱衷於以合適的價格購買優質業務」。最終,巴菲特從一味地揀便宜貨到願意為得到優質資產而付出更高的價格。巴菲特說:「好家夥,要是我只聽本的話,我可能比現在窮得多。」這就是芒格先生發現格雷厄姆思想盲點的重大意義。

至於格雷厄姆,即便他的思想「有盲點」,也不能阻止他成為「偉人」。偉人之所以成為偉人,是因為他所定義的真理通常與事實或實在相一致。但是,沒有任何一個真理的定義能被普遍接受,其中的原因就是「有盲點」。問題的關鍵在於如何發現思想的盲點並正確地修正,查理·芒格先生在這方面做得極為出色,這大概是他長期以來「探尋智慧」的結果吧。

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